冷血經人

Published in CUP Magazine, vol 119, Dec 12

合理P/E再定義

三藩市聯儲銀行兩名經人Zheng Liu及Mark M. Spiegel在「經信」（Economic Letter）中，發表了一份研究報告，以美國1954年至今的M/O（Middle-to-Old）比例，即40至49歲人口對60至69歲人口的比例，來解釋同期的標普五百的市盈率（P/E）。本港經人羅耕將此理論應用到本港情況，結果顯示恒指P/E與本港的M/O的長遠走勢的確有點相似，但後者滯後前者達四、五年。一如兩名美籍經人所做，羅氏亦為未來「合理P/E」作了個預測，得出自2016年打後三十年恒指的合理P/E，竟然低於5倍！換句話說，以執筆時HSI P/E10.9為基本，恒指將要再跌一半！

不用怕，因為港人有祖國庇護，可是以上海和深圳的函數M/O所推算出來的P/E，結果更跌至負數（政府預測為30倍。。。）在當下歐債危機愈演愈烈的氛圍看到此報告，心都寒了半截。

人口是主凶？

沒錯，人口影響經濟，經濟繼而決定股市，所以股市表現跟人口結構的確有不可分割的關係。隨着人們步入「食老本」之齡，便有必要出售風險高而利益收入不穩定的股票套現，以維持晚年生計，年齡組別比率趨勢與資產配置變化有清楚可見的相關性。但這些經人所用的相互關繫模型（Correlation Model）均建基於不切實際的假設，得出來的結論只屬一「流」之作。（例如假設計算在內的人在若干年後還全數健在，而事實上，若干年後M年齡層仙遊的比例應較O年齡層為小，故如此推算出將來的M/O或低估了。）此外，現今世界政局與經濟之變數無人能料，單憑一兩個數字豈能作定案？就在散戶默默禱告之際，發表這類向股市大潑冷水的研究報告，是否有心靠害？

經濟世界裡「無良」的言論多得是。最典型的例子，莫過於托馬斯·馬爾薩斯（Thomas Robert Malthus）就其《人口學原理》所提出的方案：他鼓勵人們通過戰爭，災難，貧困和罪惡的方式來達到減少人口數量的目的，同時主張用道德限制（包括晚婚和禁慾）手段來控制人口增長，但卻建議只對勞動群眾和貧困階級採取這種措施，因為他認為較低的社會階層對於社會弊病要承擔較大的責任。他推動立法手段使窮人生存狀況更為惡化，但也減緩了貧困人口的增長。也許他提倡的只是自然法則而已，他甚至是一個提倡為善的人。你認為呢？

事在人為

聽聞近月諾貝爾經濟學獎得主克魯明（Paul Krugman）在Twitter留言，說道如果美東百年最強烈地震的破壞力再大一些，會對美國經濟有利，因為重建開支有助刺激需求。對於那些迷信政府干預，把所有問題訴諸當局插手經濟不夠大刀闊斧的「凱恩斯派」經人，目睹死人塌樓，想必正中下懷興奮莫名。也許他只是理性過度，並沒幸災樂禍之心。你又認為呢？

相比之下，三藩市聯儲銀行那兩名經濟學家的言論只是比較悲觀，無傷大雅，略有分析力的人只會對此言論一笑置之。再說，就算港股當真遇上熊市那又如何？想想法子從中套利便是。可是很多投資者習慣了股市每天3％的波幅，神經變得過渡活躍，別說不景氣時，就算市況稍為淡靜點，都覺如世界末日降臨，這種心態更可笑吧。

打棒球有這麼難嗎？

Published in CUP Magazine, vol 118, Nov 11

雖然筆者對職業棒球一竅不通，但仍覺這項運動較近日的金融市情有趣，可見筆者此際迷失的心情。今年北美職業的波士頓紅襪隊非但無緣問鼎美聯東區王座，還淪落到被坦帕灣光芒抓屁股的窘境，在大部份人眼中這簡直是不可思議。

Safe bet?

   失望的球迷或會看些報導來了解原因，就像股市大跌時，投資者到處找內幕消息一樣，無奈都搔不著癢處，因為問題不在事件本身，而是在於人們對未來的期望。棒球數據指出，直至八月底紅襪的成績還屬全聯盟最佳，當時打入季後賽的機率高達99％，誰料到了九月份紅襪會一敗塗地？至於光芒，曾在一場比賽落後7比0，而對手就是由1953年起從未（在此情況下）失守的紐約洋基，當其時勝算只低於1％。若果你是賭仔，你會怎生下注？

   人們習慣從事件的表象中，尋找與未來有關的徵兆與線索，因而產生機率論及統計學等模型。正所謂「不明於計數欲舉大事，如舟之無楫而欲行於大海也。」（《管子‧問篇》）為何Google比你更了解你的品味？賭場如何能立於不敗之地？數學公式怎能幫你算命甚至幫你減肥？金融界有經濟計量學，紅襪隊亦有「棒球數據統計分析法」，萬物彷彿離不開數據分析。誠然，不少從中所得的推斷亦精準非常。那麼，這回當真是黑天鵝勝過紅襪？

Garbage in, garbage out！

   紅襪也許不幸，但球隊的勝算亦有疑被高估了。首先，棒球統計模型假設球員在所有賽事中亦能保持水準，球員受傷或疲倦的相繼風險就無從計算。而且球員過份自負或信心崩潰等心理狀況亦量化不來，可見太多要素被忽視了，模型計算的結果便不切實際。此外，有見紅襪在常規賽最後一個月, 頭十二場只有兩勝，然後曾領先競爭對手十場之多，最後又淪陷至整個9月只有七勝二十負的局面，這些極端的數據出現次數太多，放進分析模型後，所得的推論都失去代表性了。

   同樣地，在過去四年內金融市場實在發生過太多的「黑天鵝」事件，令人懷疑風險監測模型的可靠性。零八年的金融海嘯，更肇因於過分相信華爾街金控模型的數學分析，而忽略對人性貪婪的警覺，以及投資者信心危機的惡性循環效應。殷鑑不遠，值得「數據思考型」的投資風險管理者反思。無奈事後孔明，回顧每個金融風暴，就像紅襪隊回顧敗績－－難受，卻不再感到詫異。若此賽事拍成電影，更可能無人問津，這就是現實的弔詭。

Human error

   假設賭仔被數據分析誤導了，才會下注押紅襪贏，那麼錯不在他吧？須知道，當Nate Silver估計紅襪慘敗的機會率為2.78億份之一的同時，Curt Schilling卻大字標題唱衰紅襪，（他語出驚人反令筆者警覺他可能真有內幕消息！）可是忠言逆耳。賭博令人忘記分析的原動機及獨立性，令展望「理想化」續自圓其說，造就了「失望」的機會。棒球如是，投資亦如是。

   也許賭博等同賭運，也許大膽逆市押紅襪輸的人只是走運，也許巴菲特與八爪魚阿Paul一樣皆靠運氣。。。但如此幸運兒世上有幾個？假設世界上有一萬個投資者，贏輸也只因運氣，每年有一半人贏錢，十年後就只有九個人能夠留下來。所以與其埋怨運作弄，倒不如怪自己過分相信工具，忘卻理性，有如《笑傲江湖》小說中的吸星大法，被吸納的數據反噬，結果毒火焚身。

黑天鹅 vs 投资者

Published in ECONOMY SHANGHAI HONGKONG, issue no.12 of 2011



虽然笔者对棒球一窍不通，但仍觉这项运动较近日的金融市情有趣，可见笔者此际迷失的心情，未知一众散户可有同感。今年波士顿红袜队（Boston Red Sox）非但无缘问鼎美联东区王座，还在外卡遥遥领先十场的局面之下，沦落到被坦帕湾光芒（Tampa Bay Rays）抓屁股的窘境，在大部份人眼中这简直是不可思议。

什么都能计算

失望的球迷或会看些报导来了解原因，就像股市大跌时投资者到处找内幕消息一样。无奈读再多的报纸和杂志都搔不着痒处，因为问题不在事件本身，而是在于人们对未来的期望。棒球数据指出，直至八月底红袜的成绩还属全联盟最佳，当时打入进决赛的机率高达99％，谁料到了九月份红袜会一败涂地？至于光芒，在落后7比0，而对手偏偏又是由1953年起从未在此情况下失守的纽约洋基（New York Yankees），其胜算只低于1％。若果你是赌仔，你会怎生下注？

人们希望从表象的事件中，找出与未来有关的征兆与线索，机率论及统计学等观念于焉产生，希望透过大量样本的分析，找出可依循的方向。正所谓「不明于计数欲举大事，如舟之无楫而欲行于大海也。」（《管子‧问篇》）为什么Google与亚马逊比你更了解你的品味？赌场如何能站于不败之地？龟甲的方位和咖啡渣的排列组合怎能帮你算命，帮你减肥，甚至帮你找到另一半？从红酒的品味公式，到治国的决策计划，亦离不开数据分析。金融界有经济计量学（Econometrics）等繁复的数学模型，用以设计及分析如CDO等近乎必赢的衍生工具；红袜队亦有「棒球数据统计分析法」（Sabermetrics），让棒球教练在没有见过球员的情况下，亦能评断他的潜力。结合数据分析及咨询顾问中心，更能开法新兴业，气象预测公司就是一个好例子。诚然，不少从数学模型中得出来的推断，亦的确精准非常。那么，这回当真是黑天鹅1 ： 红袜0？

什么都不奇怪

红袜也许不幸，但球队的胜算亦有疑被高估了。首先，棒球统计模型有一大缺憾，就是假设球员在所有赛事中亦能保持水准。但事实上，球员是会受伤、会疲倦的，表现失准实属常事，但相继的风险却无从计算。而且，球员或会因过往的成功而变得过份自信，又或因成绩每况愈下而导致信心崩溃，但这些心理状况亦是量化不来的。由此看来，实在太多要素被忽视了，模型计算的结果根本是不切实际的。再者，在球季开始时，红袜在头十二场里只赢得两场，（证明球队有前科会连输数场），然后屡胜至领先十场之多，接着又沦陷至七胜二十负的局面。须知道，那些MINITAB、SAS、SPSS…等数据分析软体，你丢垃圾进去，出来的亦会是垃圾，若极端的数据出现次数太多，得出来的推论便失去代表性了。

同样地，在过去四年内金融市场实在发生过太多的「黑天鹅」事件，让越来越多经人怀疑这些「不幸」和「反常」，实是基于一连串错误的决定而导致的后遗，金融系统崩溃反而是合理结果，亦是无可避免的事，只是风险模型监测失误，因而计算不到。零八年的金融海啸，就是肇因于过分相信华尔街金控模型的数学分析，而忽略对人性贪婪的警觉，和投资者信心危机的恶性循环效应（继而速成金融系统崩溃）。殷鉴不远，值得「数据思考型」的投资风险管理者反思。无奈事后孔明，回顾每个金融风暴，就像红袜队回顾败绩－－难受，却不再感到诧异。若此赛事拍成电影，更可能无人问津，这就是现实的吊诡。

什么都看运气

假设赌仔被数据分析误导了，才会下注押红袜赢，那么错不在他吧？当纽约时报内部统计员Nate Silver估计红袜惨败的机会率为2.78亿份之一的同时，曾两度拿下世界大赛冠军的Curt Schilling则大字标题唱衰红袜，他语出惊人，理应让人警觉他可能真有内幕消息！ （须知道Apple产品若出现问题，看再多报导都比不过你从一个内部主管得来的消息快而准）。可是忠言逆耳，Schilling的疑见，赌仔如何能听得进去？赌博能改变人们分析的原动机及独立性，令展望「理想化」续自圆其说，造就了「失望」的机会。棒球如是，投资亦如是。

如果赌博等同赌运气，也许那些大胆逆市押红袜输的人的确走运，而巴非特能成为世界首富，亦可能与八爪鱼阿Paul连中七场足球赛一样皆靠运！但是世上的幸运儿能有几个？那么假设世界上有一万个投资者，赢输也只因运气，每年有一半人赢钱，十年后就只有九个人能够全靠运气留下来，旁人只能羡慕罢了。亦即是说，虽然股价每一秒的波动带有随机性，不过长远来说，总有一些股票或一些球队跑赢的机会率较高，找到这些股票，就算你走运了！否则，与其怪命运作弄，倒不如怪自己过分相信工具，忘却理性，有如​​《笑傲江湖》小说中的吸星大法，被吸纳的数据反噬，结果毒火焚身。

八卦经济学的反思

Published in ECONOMY SHANGHAI & HONGKONG, issue no.11 of 2011



「八卦」乃人类本能，古已有之。猿猴群居会互相捉虱搔背，目的是促进猿猴间的团结（bonding）。人类既然有口能言，自然是靠「八卦」东家长、西家短去促进感情了。魏晋两代流行清谈，虽然误国，但也留下一部《世说新语》记载时人的「八卦」轶事，当中不乏箴言金句传诵至今。现代人亦创制出如Facebook等「网络八卦」（cyber gossip）集散的平台，不善「社交」者只为曲高和寡。

八卦简直无所不能

从社会心理学的角度看，「八卦」能反映社会的欲望、恐惧、规范、价值、盲点及偏见，是从商论政者珍贵的资讯来源。对于一个民望低迷的政府来说，「八卦」更可分散人民的注意力，继而忘记它施政的不济。 （现今传媒充斥消息人士提供的政府内幕「八卦」，为的不正是这样吗？）此外，贪官腐败亦常通过流言蜚语从而得以曝光，「八卦」间接演变为反腐的工具。心理学家亦发现，人的焦虑愈多，便愈喜欢「八卦」，因为拿别人的不幸来赌长较短，亦是一种心理安慰。至少，茶余饭后作适量的「八卦」可以减压，有利健康。

英国的博彩公司会以八卦逸闻作赌局，金融市场就更加机关用尽！单是一些似是而非的流言蜚语，便足够令一家数百亿市值的企业急挫，如内地民企雨润国际，在本年七月便被香港某周刊「做谣」，于是在短短几日内帐面便蒸发百亿。有趣的是，原来连外资大鳄也追看本地的八卦周刊！可见这些「八卦新闻」其实都是商品，市场有求自有供。虽说「上智论道，庸才议事，下愚讲人（－爱莲娜．罗斯福）」，（Great minds discuss ideas; average minds discuss events; small minds discuss people － Eleanor Roosevelt）但既然各人都在「八卦」中各求所需，看来「八卦」并不全是坏事。

八卦本是一门学问

经济学领域，俨然半个娱乐圈。经济「八卦」同样可以吸引眼球、可以造势票房、可以促成销售，某些经济学人更会将一些「八卦」话题赋予到经济学的研究之中，「八卦」言论「八」得出位便会成名，成就了当下的「八卦经济学」。

所谓「八卦经济学」，特色在于题材博而杂，引用数据来源不严谨，材料多是道听途说的「八卦」消息，经济论调没有统计分析支持。经济学鼻祖史密斯（Adam Smith）的《原富》 ( The Wealth of Nations ) 就有同样的倾向！当然，史密斯就「八卦」消息其中所代表的社会意义的分析，迄今还不时被名家引用。其实不少成功的经济学者，在求知欲的驱使下，都会到处「八卦」一番，每事问个不停。当「八」得一点眉目之后，他们才会作调查考证，以减低高昂的考证费用。听闻以验证经济学知名的佛利民（Milton Friedman），及数学经济大师阿罗（Kenneth Arrow）亦属一级「好事之徒」，他们的成就有目共睹。

相反地​​，满纸是方程式、数字、统计等文章，作者亦可以对世事一无所知，他们的必胜推介也统统变成「烂gag」。但是完全不「八卦」的经济文章，却大多味同嚼蜡，若然取「料」哗众取宠，调查论调有趣甚至惊人，反可撰写出过瘾好看的文章。易中天曾痛批此类学术为「认真的扯淡、高明的扯淡和有名目的扯淡」，但经济学领域从来不缺奇谈怪论，至于「八卦经济学」一名是褒是贬，便见仁见智了。


传媒着重商业元素

英国某酒商于8月的调查发现，女性每天可花上五小时来八卦。须知道，在英国六千八百万人口中，只访问了二千名女性，便得出女性——不只是英国女性——每天可花上五小时八卦的调查结果，可信程度有多高可想而知。所以除了争取眼球，笔者不明这类调查对社会能有什么贡献。企业常作「市场调查」，目的当然不是进行学术研究，而是软推销自己的品牌。这类调查中最成功的例子当然是某安全套生产商年复一年做的全球性生活状况调查。但由于没提及公司售卖的商品，又冠以「调查」之名，传媒往往会广泛报道及谈论，连国际通讯社也不例外。传媒将这类调查当新闻花絮来报道，是否等于帮忙作商业推广？

香港是一个资本主义社会，在市场导向的大气候影响下，传播事业有丕变为一种「传播商业」之虞，新闻工作商业化，部份传媒业者在广告利诱下，亦会选择迎合市场多过报道事实。而且因为许多篇幅和资源都用于「唐英年的婚外情」等容易吸引读者的八卦新闻上，因而忽略了反映社会真正的问题，例如香港目前面对的经济难题及政治发展等等。今时今日，不少高销量的「大报」，都成了低格调的「小报」，而香港电视新闻之父黄应士却回应：The so-called journalism of HK， 少少抹黑，不必介怀。诚然，主角是个人，小事耳；但一整个政党给人抹黑， 就大件事了。

八卦經濟學

Published in CUP Magazine, vol 117, Oct 11

「八卦」乃人類本能，古已有之。猿猴群居會互相捉蝨搔背，藉以促進彼此團結。人類既有口能言，自然會靠八卦東家長、西家短去促進感情了。古有魏晉年間的世說新語，記載時人的八卦軼事；現代的 Facebook 就是「網絡八卦」的集散平台，不善「社交」者，只能曲高和寡，俗語說「冇朋友」是也。

八卦簡直無所不能

從社會心理學的角度看，八卦能反映社會的欲望、恐懼、價值、盲點及偏見，是從商論政者的珍貴資訊來源。心理學家亦發現，人愈焦慮便愈喜歡八卦，因為拿別人的不幸來賭長較短，能收心理安慰之效，至少在茶餘飯後適量八卦，既可減壓，亦有利健康。市場上每天都充斥政府內幕消息，可見八卦亦能令人暫忘政府施政的不濟。

英國的博彩公司會以八卦逸聞開賭，金融市場就更加機關用盡！今年七月，香港某周刊只是散播了一些似是而非的流言蜚語，便足夠令市值數百億的中國雨潤股價急挫，短短幾日內帳面蒸發百億。有趣的是，原來連外資大鱷也追看本地的八卦周刊！可見八卦新聞其實都是商品，市場有求自有供。曾致力推動「世界人權宣言」的前美國第一夫人愛蓮娜羅斯福說過：「上智論道，庸才議事，下愚講人」（Great minds discuss ideas; average minds discuss events; small minds discuss people.）──既然人可在八卦中各取所需，看來八卦並不全是壞事。

沒有風格就是風格

經濟學領域儼然就是半個娛樂圈，經濟八卦同樣可以吸引眼球，促成銷售。所以某些經濟學人便將八卦議題賦當成經濟學研究項目，「八」得出位便可成名，成就了當下的「八卦經濟學」。

所謂八卦經濟學，在於題材博而雜，引用數據來源不嚴謹，材料多是道聽途說的八卦消息，經濟論調沒有統計分析支持。經濟學鼻祖史密斯的「原富」就有同樣的傾向！但他對於八卦消息所代表的社會意義的分析，卻歷久彌新。其實不少成功的經濟學者，在求知欲的驅使下，都會到處八卦一番，每事問個不停。聽聞經濟學家佛利民及數學經濟大師阿羅亦屬一級「好事之徒」，他們的成就有目共睹。

相反滿紙是方程式、數字、統計的文章，作者亦可對世事一無所知。但是完全不八卦的經濟文章，讀來卻大多味同嚼蠟，若然取「料」譁眾取寵，論調有趣甚至驚人，反可寫出過癮好看的文章。易中天曾痛批此類學術為「認真的扯淡、高明的扯淡和有名目的扯淡」，但經濟學領域從來不缺奇談怪論，至於「八卦經濟學」一名是褒是貶，便見仁見智了。

投資的高大空理論

投資有如學武，不修內功者，空有虛招好打有限，但很多書呆子理論卻的確不切實際。投資遊戲沒有難度之分，選擇愈淺白的方程式就愈好，關鍵是找出一些有價值的資產（經驗實務式投資），而不是在乎價格（計算估值式炒作），因為價格最終會跟着價值走。若有感價值一詞很「虛」，不似價格實在，此乃本末倒置。當年「斗零」可以吃一大碗雲吞麵，現在三十元還不夠，麵還是那碗麵，改變的只有價格，若不理解箇中精髓，做甚麼模型也只是數字遊戲罷了。誠然，王家衛經常能由心中有片，拍到手中冇片．．．．．．如果鄙人能由心中有數，買到心中冇數的話，那成大師之路就不遠了！

IPO的背后

Published in ECONOMY SHANGHAI & HONGKONG, issue no.10 of 2011




表面风光，背后怆丧

内地公司的IPO项目多不胜数，香港的投资银行客似云来，忙得不亦乐乎。但其实很多从事企业融资部门的行家，都非常讨厌IPO业务。因为作为保荐人，他们必需一边与其他中介机构（例如律师、会计师及评估师等）厘清各类审查及评估，另一边又要跟港交所连番蜗角斗争，实是繁复又沉闷至极。同时由于投行通常也有好几个IPO项目同步进行，而每个项目也要赶及在年结前完成上市程序，所以由拟上市公司签定保荐人起的六至九个月里，总是忙得席不暇暖，通宵工作可谓常事。

接着，他们便得绞尽脑汁设法「筹旗」，简单来说就是筹钱。在公司进行正式招股前，他们的职责是陪同公司管理层到处进行Road Show，即「路演」。他们需要在两星期内环游世界，不断与各地主要投资者见面，向他们推介这家公司的股票，行内称之为Book-building，亦即港人常说的「围飞」。换言之，他们每天的生活就是无尽的堵车、时差和推销工作。然后，他们需要落实投资者打算认购的数量，亦即找投资者「落飞」。如果投资者反应热烈，传媒便会把这只股票列为「超额认购」；但若然围飞不足，又或突然出现什么大问题导致「抽飞潮」，这间公司便无法如期上市了。到期时，投行如何向客户交代是好？就IPO律师来说，这更是戳着痛处，因为上市计划一旦被搁下来，客户便有拖欠律师费的借口！

走得快，好世界！

所以，中介人明知以眼前的市况，某些项目根本无法如期上市，但他们也会硬做。因为一棵树倒了还有整个森林，只要他们侥幸博得市场出现一个反弹，再趁势力推其中几只新股，他们便能利用这短暂的窗口赚取暴利兼且全身而退。管他一上市即跌穿招股价，然后董事再集体跳船，反正负责「包底」的承销商亦有成千上万个合法的理由脱身，最后拿着残货的，就只有后知后觉的一众散户。
何以小散户总是后知后觉？皆因通常由派招股书到截票日期只得短短三日半时间，一般散户要及时将全书读完实有难度。即使读了，亦可能会中招，因为公司利用数据巧言令色的情况源远流长，现下更有公司干脆把每股盈利报大数十倍，令市盈率大幅降低变成价廉物美的「笋盘」，直至招股截止前一两天才让正确消息流出市面，杀散户一个措手不及。

毕竟，如高鑫零售及龙翔集团等公司，其招股反应还是不错，证明股票虽有潜力，但管理层也可以是贼子。其后小散户若亏了钱，就只好自认倒霉，因为任谁买卖股票的，都知道「股票价格可升可跌」。其实人生一切均如此，正所谓声明在先，愿者上钓，岂能怨天尤人？

聪明一世，天真一时

拟上市公司聘请专业中介机构的费用，至少要一千万港元，（另加包销费用，约为筹资额的2.5%至4%，）筹资额愈高，费用便愈高，所以编撰招股章程时，写得越是吸引投资者就越好。例如主席背景介绍便可写上十行字！市场策略离不开1＋1＝3的「协同作用」等潮语，盈利预期更可大写，反正只是预期，错了无妨

但与此同时，招股书内必须附有如「本公司将来未必能够维持增长」 、「本公司的企业发展策略未必会成功」、「我们投入的研发资源，不保证能推出可获商业成功的新产品」、「本公司的保险未必足以弥补所有损失」等「风险因素」及「免责声明」。不少在商界叱咤风云的大老总也可以好天真，他们对公司前景踌躇满志，听见这些形同诅咒的声明则嗤之以鼻，只觉律师把公司写得一文不值，要找人理论、发牢骚、甚至骂娘。

IPO律师的责任是什么？就是保障客户的利益。而那些「风险因素」及「免责声明」都是律师想出来的招数以保障公司，以便万一出了问题可作抗辩的理由，此属市场惯例。虽然写的风险声明越多，看来就越不吸引，但这根本与信心无关，何必大惊小怪？昙花一现的股票比比皆是，客户期望从市场吸纳的资金数量可能未能达标，但这可是中介人的错？试想某君本欲娶妻，找裁缝做好了礼服，但女的却不肯下嫁，裁缝便有罪吗？那个男的又能否一毛钱也不付裁缝？他何不检讨自己不受欢迎的基本原因？

焦股

Published in CUP Magazine, vol 116, Sept 11

祖國同胞的鈔票多得快可填滿宇宙的黑洞。中國企業爭相在港上市，正是企圖賺取更多鈔票去填滿更多的黑洞。假如2012年便是世界末日，律師行依然會於地獄裏跟港交所苦苦糾纏，投行依然會不停推動新項目，2013年的中國企業依然會在地獄上市，而投資者亦只能在燒得國旗般紅的獄火裡掙扎。

表面風光

內地公司的IPO項目多不勝數，香港的投資銀行客似雲來，但其實很多從事企業融資部門的行家，都非常討厭IPO業務。因為他們需要一邊跟律師及會計師釐清各類問題，另一邊跟港交所連番蝸角鬥爭，實是繁複又沈悶至極。同時由於投行通常也有好幾個IPO項目同步進行，而每個項目也要趕及在年結前完成上市程序，所以總是忙得席不暇暖，斷六親既不用說，通宵工作可謂常事。接著他們需要在兩星期內環遊世界進行路演，每天就是無盡的堵車，時差和推銷工作。若然圍飛不足，他們便得絞盡腦汁設法籌旗，讓公司順利如期上市，否則可能見財化水。

對於IPO律師來說最閉翳的，就是上市計劃一旦被擱下來，客戶以至投行便有拖欠律師費的藉口，胎死腹中的就等於白做。要明白即使是律師行的合夥人，也有需要跑數的時候。皆因公司每年給你一塊錢，你最少要替公司賺回四塊錢。以月薪六萬港元計算，一人便得每年賺回三百萬港元。雖然三百萬在今時今日已不算什麼，但執筆時市況無氣無力，就連IPO市場也淡靜下來了，要跑三百萬的數談何容易？要知道我們談的是港元，而不是冥通銀行的鈔票。畢竟當律師這行，本來就是不人道的。

手民之誤？

   至於擬上市公司的招股書，通常由派書到截票只得短短三日半時間，一般散戶那有興致徹夜不休寒窗苦讀？頂多是問問證券行經紀的意見而已。而且即使你有閒情讀完整本招股書，亦可能會中招。因為撰寫招股書時利用數據，試圖巧言令色的情況源遠流長，現在更有公司乾脆把每股盈利報大數十倍，令市盈率大幅降低變成「筍盤」，直至招股截止前一兩天才讓正確消息流出市面，殺散戶一個措手不及。畢竟，如高鑫零售及龍翔集團等公司，其招股反應還是不錯，證明股票雖有潛力，但管理層也可以是賊子。

有說招股有承銷商包底，散戶不用擔心甚麼。須知道投行若想脫身，有成千上萬個合法的理由！而且投行只需要一個短暫的窗口，便可賺取暴利兼且全身而退，管他一上市即跌穿招股價，然後董事再集體跳船，因為最後拿著殘貨的，就只有後知後覺的一眾散戶。

所以律師及投行撰寫的招股書內，必能找到如「我們以往實現了高速增長，但將來未必能夠維持增長」 、「本公司的企業發展策略未必會成功」、「我們投入的研發資源，不保證能推出可獲商業成功的新產品」、「本公司的保險未必足以彌補所有損失」等字句。這些形同詛咒的「風險因素」及「免責聲明」，教人讀後只覺這間公司一文不值，早應倒閉，仿佛告誡人們別受騙上當。為何公司要重金禮聘別人來倒自己的米？有如「股票價格可升可跌」等勸喻，這些都是金融市場裡常聽到的廢話，目的是保障公司，而不是投資者。正所謂聲明在先，願者上釣，只有「祈福黨」和「種金黨」才會「包生仔」，否則倒不如試試「戒賭熱線」。